上海一家中型紡織企業(yè)，在紡織行業(yè)處于結(jié)構(gòu)大調(diào)整的蕭條時期，堅持以市場為導向。它通過對各類項目投資進行風險評估后，選擇了以短中期更新改造、保持目前產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和生產(chǎn)規(guī)模穩(wěn)定增長的投資策略。由于堅持不擴張投資規(guī)模，把財務風險控制在低水平區(qū)域，結(jié)果該企業(yè)在行業(yè)不景氣的環(huán)境中經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)中有升。

與此同時，另一家大型紡織企業(yè)沒有對融資成本隨著通貨膨脹步步走高的趨勢和高檔次產(chǎn)品市場需求的變動，進行客觀準確的風險評估和風險控制，卻選擇了開發(fā)高檔次產(chǎn)品的大規(guī)模設備投資。結(jié)果，高檔次產(chǎn)品投放市場沒有銷路，企業(yè)經(jīng)營和財務狀況卻因此迅速惡化，最后不得不宣告破產(chǎn)，被前者兼并。

從中我們可以看到，企業(yè)投資成敗的關鍵在于以市場為中心，對新增項目投資進行風險評估。所謂新增項目投資的風險是指，由于各種隨機因素的作用，引起項目總體的實際價值沒有達到預期價值所造成的損失。這種損失越多，風險也就越大。

企業(yè)新增項目投資的風險一般可分成二類：一類稱為經(jīng)營風險，它主要是指市場需求、價格波動和競爭情況變化造成的銷售收入減少；原材料供應價格、設備生產(chǎn)率波動等造成的經(jīng)營成本的提高；設備事故、產(chǎn)品質(zhì)量下降、新技術出現(xiàn)以及其它因素造成的經(jīng)營利潤減少。另一類風險稱為財務風險，它主要是指負債籌資所形成的按時還本付息壓力，影響了企業(yè)現(xiàn)金流量的暢通，造成償債能力的降低。

評估標準

對項目投資進行風險評估實際上就是，分析和確定與項目盈利密切相關的因素對主要投資決策指標的影響程度。有些因素的大小稍有變化，就會使主要投資決策指標發(fā)生很大變化。這說明投資決策對這些相關因素高度敏感。而敏感性強的因素往往給項目投資帶來較大風險。風險評估的目的，就是掌握敏感性強的因素對主要投資決策指標的作用程度，合理進行投資決策，加強風險控制。

那么，項目投資的主要決策指標有哪些？目前，國內(nèi)外投資與財務界通用的有三個，即凈現(xiàn)值（NPV）、內(nèi)部報酬率（IRR）和盈利指數(shù)（PI）。這些主要投資決策指標的計算，又緊密依賴投資者對項目在經(jīng)濟壽命年限內(nèi)，各年現(xiàn)金流量和這期間行業(yè)投資平均報酬率的預測。預測總會有誤差。但如果誤差過大，就會導致投資決策的失誤，造成?、財、物等資源的巨大浪費。所以，新增項目投資風險評估的前提，是對項目在經(jīng)濟壽命年限以內(nèi)，各年現(xiàn)金流量和行業(yè)投資平均報酬率的預測基本準確。也就是說，對各年現(xiàn)金流量和行業(yè)投資平均報酬率的預測，必須建立在認真的市場調(diào)查、科學的分析判斷基礎之上。

我們來看看凈現(xiàn)值、內(nèi)部報酬率和盈利指數(shù)這三個主要投資決策指標的涵義。

所謂凈現(xiàn)值，是把項目在計算期年限以內(nèi)各年的凈現(xiàn)金流量（即現(xiàn)金流入量減去現(xiàn)金流出量的差），按照行業(yè)投資的平均報酬率換算成現(xiàn)在時刻的價值，然后加總。如果加總值大于0，說明從現(xiàn)在這一時點看，新增投資項目不僅能收回投資，還有利潤可賺；如果加總值小于0，說明從現(xiàn)在這一時點看，新增投資項目是無利可圖的。

所謂內(nèi)部報酬率，就是指使上述凈現(xiàn)值等于零時的投資報酬率。內(nèi)部報酬率越高，說明其與行業(yè)投資平均報酬率的差別越大，也就是新增投資項目的獲利空間越大，新增投資項目承受行業(yè)投資平均報酬率或市場利率上升的能力越強。

盈利指數(shù)就是把項目在經(jīng)濟壽命年限以內(nèi)各年的凈現(xiàn)金流量，按照行業(yè)投資的平均報酬率換算成現(xiàn)在時刻的價值總和，除以把項目建設期各年的凈現(xiàn)金流量，按照行業(yè)投資的平均報酬率換算成現(xiàn)在時刻的價值總和所得到的倍數(shù)。如果這個倍數(shù)大于1，說明從現(xiàn)在這一時點看，新增投資項目不僅能收回投資，還有利潤可賺；如果這個倍數(shù)小于1，說明從現(xiàn)在這一時點看，新增投資項目是無利可圖的。

評估步驟

前面已經(jīng)提及，現(xiàn)金流量和行業(yè)投資平均報酬率預測的準確性，直接決定著投資決策的風險大小。因此，對新增投資項目進行風險評估，第一步必須評估現(xiàn)金流量和行業(yè)投資平均報酬率與預測值發(fā)生偏離時，會對凈現(xiàn)值、內(nèi)部報酬率和盈利指數(shù)三個主要投資決策指標產(chǎn)生多大影響。所謂偏離包括現(xiàn)金流量和行業(yè)投資平均報酬率分別與各自的預測值發(fā)生偏離，以及它們同時與其預測值發(fā)生偏離兩種情況。通過這一評估，我們可以確定現(xiàn)金流量和行業(yè)投資平均報酬率與其預測值發(fā)生偏離的各個程度區(qū)間，即什么程度區(qū)間是三個主要投資決策指標允許的，什么程度區(qū)間是三個主要投資決策指標不允許的。一旦進入三個主要投資決策指標不允許的程度區(qū)間，新增投資項目的決策必須改變。否則，新增投資項目將面臨很大的風險。

例如，1990年代初全國房地產(chǎn)投資熱時，海南一家房地產(chǎn)公司在海口市中心地帶落成了一幢樓宇。當時情況下，如果出售部分樓面不僅可收回全部投資，還可以獲取很高的利潤。但是，這家房地產(chǎn)公司不僅沒有出售任何樓面，也沒有對當時風險已高的房地產(chǎn)投資的未來走勢進行客觀合理的判斷。它沒有對市場利率這一融資成本隨著通貨膨脹步步走高所要求的房地產(chǎn)投資高回報率進行準確的風險評估，反而大規(guī)模舉債再投資建造新樓宇。結(jié)果，第一幢樓宇的投資價值沒有實現(xiàn)，第二幢樓宇造好后按當時的樓價連償還高額利息還不夠。還本和償還高額利息的財務壓力使得這家房地產(chǎn)公司瀕臨破產(chǎn)。

第二步必須評估哪些是影響現(xiàn)金流量和行業(yè)投資平均報酬率與其預測值發(fā)生偏離的敏感因素，以便確定這些敏感因素的允許變化區(qū)間和不允許變化區(qū)間。當某個敏感因素進入不允許變化區(qū)間時就必須進行風險控制，或者停止投資，或者改變投資決策。例如，影響現(xiàn)金流入量的有產(chǎn)品價格、產(chǎn)品銷量、投資收益和其它業(yè)務收入等與企業(yè)經(jīng)營收入、市場需求、經(jīng)濟景氣密切相關的因素；影響現(xiàn)金流出量的有原材料供應價格、設備的開工率和通用性、利息支出、稅收支出和經(jīng)營、管理費用支出等與企業(yè)經(jīng)營成本、企業(yè)類型、生產(chǎn)資料供給、經(jīng)濟政策和經(jīng)濟景氣密切相關的因素；影響行業(yè)投資平均報酬率的有市場利率、行業(yè)發(fā)展前景等與國家宏觀金融政策、行業(yè)發(fā)展國際環(huán)境密切相關的因素。

我們還必須認識到，新增投資項目的風險評估實際上是一個動態(tài)的過程，在項目存續(xù)期內(nèi)是循環(huán)不斷的。只要在項目的經(jīng)濟壽命年限內(nèi)，一旦由于某些敏感因素引起實際現(xiàn)金流量與預測值發(fā)生較大偏離，并且在一定時期內(nèi)難以扭轉(zhuǎn)，就必須對該新增投資項目重新進行風險評估，最終作出項目停止還是項目轉(zhuǎn)產(chǎn)的決策。否則，企業(yè)面臨的不是新增投資項目的風險，而是企業(yè)自身的生存和發(fā)展風險。

投資環(huán)境分析

分析評估投資的內(nèi)部環(huán)境和外部環(huán)境，對新增投資項目內(nèi)容、進度的調(diào)整，避免與控制投資風險具有重要意義。

企業(yè)投資的內(nèi)部環(huán)境包括二個方面，其一是當前是否存在利用現(xiàn)有生產(chǎn)設備增加產(chǎn)量的可能；其二是當前是否存在擴大投資規(guī)模，增加現(xiàn)有生產(chǎn)設備能力的可能。這就需要在正確完成技術、市場和財務可行性評估以后，準確測算資金的需要量。并且在不提高企業(yè)財務風險的條件下，尋找有利于降低或至少保持現(xiàn)有資金成本水平的籌資渠道和籌資方式。

企業(yè)投資的外部環(huán)境包括三個方面，其一是國家的產(chǎn)業(yè)政策、投資政策對企業(yè)的生存、發(fā)展和盈利是否有利；其二是國家的財稅政策和貨幣政策是否有利于形成寬松的投資環(huán)境；其三是整個社會的信用程度是否有利于市場資金的有效周轉(zhuǎn)。分析評估的目的，就是如何利用投資內(nèi)部環(huán)境和外部環(huán)境相適應時的利益，如何回避投資內(nèi)部環(huán)境和外部環(huán)境不相適應時的風險。

當投資內(nèi)部環(huán)境和外部環(huán)境相適應的時候，企業(yè)的經(jīng)營和財務競爭能力才有可能獲得較快的提高。此時，企業(yè)的生產(chǎn)業(yè)務量持續(xù)增加，貨款周轉(zhuǎn)不斷加快，從資金市場很容易按較低的資金成本，取得擴大投資規(guī)模所需要的資本，資本結(jié)構(gòu)也可以順時調(diào)整得更為合理。經(jīng)營和財務風險被控制在較低水平。

當投資內(nèi)部環(huán)境和外部環(huán)境不相適應的時候，企業(yè)最根本的任務就是增強流動資產(chǎn)的增值能力，通過加快應收帳款和存貨的周轉(zhuǎn)速度，提高企業(yè)的經(jīng)營能力、償債能力和盈利能力；同時，在保持原有彈性的資本結(jié)構(gòu)前提下，通過良好的分配政策，保持和增強企業(yè)的信譽和再籌資能力；以便盡可能地回避外部投資環(huán)境帶來的系統(tǒng)風險。這樣，即使企業(yè)的生產(chǎn)業(yè)務量在短中期內(nèi)難以增長、利潤水平發(fā)生滯漲時，企業(yè)也能在逆境中保持競爭力和良好的成長性。

作者朱平芳現(xiàn)任職于上海財經(jīng)大學經(jīng)濟學院數(shù)量經(jīng)濟研究所。